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Docteur growth et Mister value

Acheter des valeurs considérées comme sous-évaluées pour les revendre à un prix plus élevé a toujours été l’adage implicite des investisseurs. Dans les années 30, Benjamin Graham et David Dodd développèrent une méthodologie pour identifier les entreprises dont la valeur n’est pas correctement appréhendée par le marché.

Quelques décennies plus tard, les travaux d’Eugene Fama et de Keneth French démontreront que les entreprises, avec un prix sur le marché qui ne reflète pas leur valeur comptable, tendaient à surperformer sur le long terme. Ils contribueront ainsi à populariser le style d’investissement “value”. Ces découvertes académiques ont ensuite été adoptées dans le jargon de la gestion d’actifs. Dans la pratique, les entreprises dites « value » sont celles qui affichent une valorisation jugée comme inférieure – en mesurant par exemple le ratio prix/valeur comptable ou encore celui du cours/bénéfices – à l’inverse des entreprises dites de « croissance » (bénéfices actuels et prévisionnels en forte progression…). Leur sensibilité aux cycles macroéconomiques varie également. La “value” surperforme historiquement lorsque l’économie croît au-delà de son potentiel (typiquement à la sortie d’une récession), ce qui coïncide traditionnellement avec une pentification de la courbe des taux (taux à long terme > taux à court terme) ainsi qu’une accélération de l’inflation.

Sur les 20 dernières années, cette dichotomie a été observée sur plusieurs périodes.

Une première, de ~2000 à 2006, était favorable à la “value”, avec l’éclatement de la bulle internet et un secteur de la technologie qui concentrait alors l’anticipation de bénéfices futurs élevés, qui ne se sont finalement pas matérialisés. Les secteurs de la « vieille économie » ont ainsi pris leur revanche. S’en est suivie une longue période de sous-performance (2007-2016) correspondant à la crise de 2008, une croissance économique modérée et aux politiques monétaires accommodantes. Cette période marque par ailleurs l’avènement de l’ère numérique et des géants de la technologie, représentants de la « nouvelle économie ». Enfin, une dernière période, où l’écart s’est considérablement accru à la faveur des entreprises de croissance, tout particulièrement durant la crise sanitaire, avec la déroute des secteurs les plus cycliques.

Les investisseurs s’interrogent régulièrement sur l’avènement d’un nouveau cycle “value”. En 2022, la tendance est à la “value”, comme en témoignent les performances réalisées : -11,96 % pour le MSCI World Value en dollars contre -27,15 % pour le MSCI World Growth. Cette surperformance s’explique par plusieurs éléments : (i) le secteur de l’énergie bénéficie du contexte particulier du renchérissement du prix matières premières, (ii) les secteurs les plus défensifs, relativement délaissés ces dernières années, à l’instar des télécoms où des services aux collectivités, résistent davantage et (iii) les valeurs technologiques ont contre-performé, leur valorisation étant jugée élevée en début d’année. Plusieurs arguments ont récemment été avancés pour étayer l’émergence d’un nouveau cycle value. Tout d’abord le sous-investissement au sein de la « vieille économie ». En particulier, l’accompagnement de la transition énergétique, la régionalisation des économies ou encore les dépenses nécessaires au secteur de la défense, soit de manière plus générale ce qui a trait aux actifs « tangibles ». D’autre part, la « nouvelle économie » pourrait quant à elle pâtir d’un nouveau régime de taux d’intérêt et d’inflation plus élevés, à l’instar du secteur de la technologie réputé plus sensible à la hausse des taux longs.

Après presque un siècle d’affrontement, la distinction entre croissance et “value” est néanmoins questionnée à l’aune de l’adoption des critères environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG), et des thématiques d’investissement qui accroissent la porosité entre ces deux approches. L’intérêt des investisseurs pour le climat, la digitalisation de l’économie, le vieillissement de la population, ou encore la gestion de ressources comme l’eau englobent des sociétés aux profils variés, et la décennie en cours vivra peut-être une évolution méthodologique.

Source : Ecofi, au 16 septembre 2022 – Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Document non contractuel. Le présent document contient des éléments d’information, des opinions et des données chiffrées qu’Ecofi considère comme exacts ou fondés au jour de leur établissement en fonction du contexte économique, financier ou boursier du moment. Il est produit à titre d’information uniquement et ne constitue pas une recommandation d’investissement personnalisée.

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